Hay una cuestión que la discusión sobre los fondos generacionales no puede seguir esquivando: ¿de quién son los ahorros previsionales y quién tiene derecho a decidir cómo se invierten?

La pregunta cobra especial relevancia después de las pérdidas que han afectado al Fondo E, la alternativa considerada más conservadora de los multifondos. El episodio no demuestra que todos los fondos generacionales vayan a sufrir pérdidas similares, pero sí deja al descubierto que la clasificación de un fondo, su estrategia declarada y la edad de sus afiliados no inmunizan sus inversiones frente a decisiones equivocadas, riesgos mal evaluados ni cambios abruptos en los mercados.

Y, sin embargo, la respuesta que contempla la reforma previsional es eliminar la capacidad de decisión de los cotizantes. Desde abril de 2027, los multifondos serán reemplazados por fondos generacionales en los que la asignación de las cotizaciones obligatorias dependerá de la edad. El afiliado dejará de poder escoger libremente entre los distintos perfiles de inversión disponibles en el sistema actual. 

De la libertad de elección pasamos a la captura absoluta de nuestros ahorros sin responsabilidad concreta. 

¿Con qué fundamento se arroga el Estado el derecho de decidir que la edad basta para determinar dónde debe invertirse el ahorro previsional de una persona? ¿Por qué alguien no podría preferir una estrategia diferente, aun conociendo sus riesgos y dispuesto a asumirlos? ¿En qué momento la protección del trabajador se transforma en la prohibición de decidir por sí mismo?

Los parlamentarios que aprobaron la reforma al menos deberían responder estas preguntas.

La edad es un antecedente relevante para diseñar una estrategia de inversión, pero no convierte a todos los integrantes de una generación en personas con idénticas circunstancias, necesidades financieras, patrimonio, expectativas de jubilación o tolerancia al riesgo. Un modelo automático puede simplificar la administración del ahorro, pero esa simplificación no demuestra que deba suprimirse la elección individual.

No se trata de desconocer que el ahorro previsional tiene una finalidad específica ni de promover movimientos especulativos entre fondos. Se trata de exigir una justificación convincente para privar al afiliado de una facultad que hoy tiene y que incide directamente en su patrimonio. La libertad de elección puede (es lógico discutir el punto) estar sujeta a reglas prudenciales; lo que no resulta evidente es por qué debe desaparecer.

La asimetría se vuelve todavía más difícil de justificar cuando se observa quién asume las consecuencias económicas. El trabajador cotiza obligatoriamente, no puede disponer libremente de sus ahorros y, bajo el nuevo esquema, tampoco podrá escoger el fondo de sus cotizaciones obligatorias. Sin embargo, las pérdidas de inversión reducen su saldo y pueden afectar su futura pensión. La administradora, por su parte, conserva el derecho a cobrar por gestionar esos recursos.

Esto no significa que las AFP deban garantizar ganancias ni responder por cualquier pérdida de mercado. Una caída de las tasas de los bonos, un cambio de expectativas o una crisis internacional pueden ocasionar pérdidas incluso en una cartera bien administrada. Pero una cosa es asumir el riesgo inherente a la inversión y otra muy distinta es trasladar al afiliado las consecuencias de decisiones imprudentes, temerarias, contrarias a la normativa o adoptadas sin atender oportunamente las advertencias del regulador.

El problema es la combinación de tres elementos: menos libertad para el afiliado, una responsabilidad patrimonial limitada de la administradora y el cobro de comisiones por la gestión. Si el sistema restringe la capacidad de elegir, debe fortalecer los mecanismos que aseguren una administración prudente y hagan efectiva la responsabilidad cuando corresponda.

La reforma, sin embargo, también modifica sustancialmente una institución que cumplía una función relevante en ese equilibrio: el encaje de las AFP.

Hasta ahora, las administradoras debían mantener recursos propios invertidos en los fondos que gestionaban por un monto equivalente al 1% del valor de cada fondo. Considerando el tamaño del sistema, esa exigencia representaba del orden de US$2.000 millones. La Ley 21.735 cambia la fórmula radicalmente: el encaje pasa a calcularse sobre la base del 30% de las comisiones cobradas por la administradora durante los doce meses anteriores, y su objeto legal queda vinculado a los aportes que deba efectuar cuando el desempeño del fondo resulte inferior a los parámetros establecidos. El régimen transitorio contempla la liberación gradual del superávit durante cuatro años.

La modificación reduce así considerablemente el capital que las AFP deben mantener comprometido bajo este concepto. Estimaciones académicas y de expertos señalaron que los recursos inmovilizados por el encaje pasarían de alrededor de US$2.000 millones a entre US$200 millones y US$300 millones. La cifra debe entenderse como una estimación del efecto de la reforma, no como una transferencia inmediata de US$2.000 millones en efectivo a las administradoras. 

Es comprensible que se busque reducir barreras de entrada y facilitar la competencia entre administradoras. Un requisito de capital excesivo puede favorecer a los actores establecidos y dificultar la entrada de nuevos competidores. Pero esa justificación no resuelve la pregunta fundamental: ¿cómo se protege al afiliado cuando se reduce el capital comprometido por las administradoras y, simultáneamente, se suprime su libertad de elegir la estrategia de inversión de sus ahorros obligatorios?

El encaje no debe idealizarse. Su sola existencia no garantiza una buena gestión, no evita las pérdidas de mercado y tampoco convierte automáticamente a la AFP en responsable de cada resultado negativo. Su función histórica estaba asociada a la garantía de rentabilidad mínima conforme a las reglas legales. No era un seguro general contra cualquier error de inversión. Precisamente por eso, la discusión no debería limitarse a restaurar mecánicamente el antiguo 1%, sino a diseñar un mecanismo más eficaz y coherente con los riesgos que hoy enfrenta el sistema.

La propuesta debiera ser recuperar un encaje significativo, vinculado al riesgo efectivo de la gestión y a la capacidad patrimonial de cada administradora, que opere como garantía complementaria frente a incumplimientos y riesgos de inversión fuera de norma. Su cobertura debería contemplar situaciones en que se acrediten negligencia, imprudencia grave, incumplimiento de límites regulatorios o desatención injustificada de advertencias formales del supervisor, siempre mediante procedimientos objetivos y respetando el debido proceso.

Un mecanismo así no convertiría a las AFP en aseguradoras de rentabilidad ni las obligaría a indemnizar cualquier pérdida. Buscaría algo distinto: que una administradora no pueda limitarse a cobrar comisiones mientras las consecuencias de una gestión contraria a los estándares exigibles recaen íntegramente sobre los afiliados. La responsabilidad tendría que estar definida de antemano, con criterios verificables, límites proporcionales y reglas que eviten tanto la impunidad como las imputaciones arbitrarias.

Tampoco bastaría con recuperar el encaje si se mantiene la eliminación de la libertad de elección. Ambos mecanismos cumplen funciones complementarias. El encaje compromete recursos propios de la administradora bajo condiciones legalmente definidas; la libre elección conserva una facultad del afiliado para escoger entre estrategias de inversión. Uno actúa sobre los incentivos y la responsabilidad de quien administra; el otro, sobre la autonomía de quien es dueño del ahorro.

La posibilidad de elegir no reemplaza la fiscalización, pero sí constituye un contrapeso relevante. Permite que las preferencias de los afiliados se expresen y que estos puedan reaccionar frente a una estrategia con la que discrepan, dentro de reglas prudenciales que eviten movimientos desestabilizadores. Suprimirla sin establecer salvaguardias equivalentes significa concentrar todavía más poder en el diseño estatal y en las decisiones de las administradoras.

Los defensores de los fondos generacionales sostienen que una estrategia de inversión que evoluciona con la edad puede reducir decisiones impulsivas y proteger a quienes se acercan a la jubilación. Es una consideración atendible. Pero no demuestra que la asignación obligatoria sea la única solución posible, ni que deba descartarse toda posibilidad de elección. La respuesta podría ser un sistema con trayectorias predeterminadas, información transparente, límites de riesgo rigurosos y alternativas de elección reguladas, en lugar de una prohibición general para las cotizaciones obligatorias.

El episodio del Fondo E hace aún más urgente revisar estos incentivos. Las recientes pérdidas asociadas a posiciones en instrumentos de renta fija y derivados han vuelto a poner bajo escrutinio la gestión de riesgos de las AFP y la oportunidad con que pueden establecerse restricciones regulatorias. La prensa informó que ejecutivos del sector habían solicitado límites a determinadas operaciones antes de que se materializaran pérdidas importantes. Si esas advertencias existieron, corresponde esclarecer qué se sabía, cuándo se sabía y qué medidas podían adoptarse. 

No cabe concluir anticipadamente que toda pérdida fue producto de negligencia. Sí cabe exigir que la supervisión, la transparencia y la responsabilidad funcionen antes de que el deterioro de los ahorros obligue a abrir una investigación. La protección previsional no puede descansar únicamente en revisar las cuentas después de los hechos.

En el escenario actual, creemos fundamental que el Gobierno impulse una ley corta que postergue la entrada en vigencia del reemplazo de los multifondos por fondos generacionales. Esa pausa permitiría revisar la asignación obligatoria por edad, restablecer la libertad de elección y perfeccionar el encaje como garantía frente a riesgos de gestión anormales, sin paralizar el resto de la reforma previsional ni sus beneficios.

Los republicanos, que no respaldaron la reforma, tienen pleno derecho a promover esa revisión. Pero la discusión no debería convertirse en una disputa partidista ni en una defensa automática de posiciones previas. Lo importante es que exista una propuesta concreta para proteger los ahorros y alinear mejor los incentivos de quienes los administran.

El Estado debe explicar por qué considera necesario sustituir la decisión del afiliado por una asignación obligatoria. Las administradoras deben demostrar que cuentan con sistemas de control de riesgos adecuados y que cumplen sus deberes fiduciarios y regulatorios. Y el legislador debe establecer mecanismos de responsabilidad que no dependan exclusivamente de la voluntad de las propias entidades supervisadas.

Los ahorros previsionales se construyen durante décadas. No son recursos disponibles para que el Estado experimente sin suficiente justificación con nuevas formas de administración, ni un patrimonio sobre el cual las AFP puedan reclamar libertad de gestión sin asumir las consecuencias que legalmente correspondan.

La verdadera modernización previsional no consiste en quitarle opciones al cotizante y reducir al mismo tiempo los resguardos patrimoniales de las administradoras. Consiste en combinar una supervisión rigurosa, incentivos correctos, responsabilidad efectiva y libertad individual.

Antes de obligar a millones de personas a permanecer en un fondo definido por su edad, el Gobierno debe demostrar por qué esa restricción es necesaria y qué garantías adicionales recibirán a cambio. Si aún existen dudas relevantes, postergar el cambio y corregir su diseño es una decisión prudente.

El ahorro es del afiliado. La administración corresponde a la AFP. Y la responsabilidad del Estado es proteger al primero sin convertir la segunda en un poder inmune a la elección, al control ni a las consecuencias de una gestión deficiente.